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我們負擔得起這場危機嗎？ 在各国政府利用其资产负债表挽救负债过高的私营行业时，他们会破坏自身的偿付能力吗？在各國政府利用其資產負債表挽救負債過高的私營行業時，他們會破壞自身的償付能力嗎？


就像以前经常发生那样，这场辩论的双方是美国和德国。就像以前經常發生那樣，這場辯論的雙方是美國和德國。 因此，在上周的一次演讲中，美国财长蒂姆•盖特纳(Tim Geithner)指出：“国际货币基金组织(IMF)呼吁各国在2009年至2010年，每年拿出国内生产总值(GDP)的2%用于财政刺激。这是指导我们各自努力的合理基准。我们认为，20国集团(G20)应要求IMF报告各国根据增长率相对下滑幅度确定的刺激措施。”不用说，这种坚定的承诺不会出现，德国对此尤为反对。因此，在上週的一次演講中，美國財長蒂姆•蓋特納(Tim Geithner)指出：“國際貨幣基金組織(IMF)呼籲各國在2009年至2010年，每年拿出國內生產總值( GDP)的2%用於財政刺激。這是指導我們各自努力的合理基準。我們認為，20國集團(G20)應要求IMF報告各國根據增長率相對下滑幅度確定的刺激措施。”不用說，這種堅定的承諾不會出現，德國對此尤為反對。


不过，现在已经出现了大量财政刺激措施。不過，現在已經出現了大量財政刺激措施。 如果读过马里兰大学(University of Maryland)的卡门•莱因哈特(Carmen Reinhart)和哈佛大学(Harvard)的肯尼斯•罗格夫(Kenneth Rogoff)最近关于金融危机后果的研究报告，这正是读者们所期待的。如果讀過馬里蘭大學(University of Maryland)的卡門•萊因哈特(Carmen Reinhart)和哈佛大學(Harvard)的肯尼斯•羅格夫(Kenneth Rogoff)最近關於金融危機後果的研究報告，這正是讀者們所期待的。 在对13次大规模经济危机进行研究后，两位作者发现，在银行业危机爆发后的3年里，实际公共债务平均增加86%。在對13次大規模經濟危機進行研究後，兩位作者發現，在銀行業危機爆發後的3年裡，實際公共債務平均增加86%。 在一些情况下，增幅超过了150%*。在一些情況下，增幅超過了150%*。


因此，我們是否有理由預計，全球公共部門的負債將大幅上升，特別是AAA級的主權借款人？ 答案是：是的。答案是：是的。 那么，这能为某种违约提供担保吗？那麼，這能為某種違約提供擔保嗎？ 答案是：不。答案是：不。 在最近一篇论文中，IMF工作人员解释了为何答案应该是这样**。在最近一篇論文中，IMF工作人員解釋了為何答案應該是這樣**。


IMF认为，到2012年，意大利公共债务总额与GDP的比例可能为117%；美国97%；法国80%；德国79%；英国75%。 IMF認為，到2012年，意大利公共債務總額與GDP的比例可能為117%；美國97%；法國80%；德國79%；英國75%。 在巨大泡沫遗留的伤痕仍未愈合的日本，这个数字可能达到224%。在巨大泡沫遺留的傷痕仍未癒合的日本，這個數字可能達到224%。 目前的预测明显远远高于危机爆发前的预测。目前的預測明顯遠遠高於危機爆發前的預測。


不过，如果各国政府避免违约的意愿无可怀疑，那么债务的激增就不会特别麻烦。不過，如果各國政府避免違約的意願無可懷疑，那麼債務的激增就不會特別麻煩。 例如，假定这些高评级国家支付的实际利率比长期经济增长率高出1个百分点，那么，将公共债务与GDP之比稳定在100%的必要条件是基本预算盈余（即利息支付前盈余）刚好是GDP的1%。例如，假定這些高評級國家支付的實際利率比長期經濟增長率高出1個百分點，那麼，將公共債務與GDP之比穩定在100%的必要條件是基本預算盈餘（即利息支付前盈餘）剛好是GDP的1%。


然而，对此可以提出3个反面论点。然而，對此可以提出3個反面論點。


第一，在一些情况下，基本财政赤字会非常大。第一，在一些情況下，基本財政赤字會非常大。 在规模较大的发达国家，今年的情况尤其如此——预计美国基本财政赤字占GDP的比例为9.9%；日本和英国均为5.6%；西班牙为4.9%。在規模較大的發達國家，今年的情況尤其如此——預計美國基本財政赤字佔GDP的比例為9.9%；日本和英國均為5.6%；西班牙為4.9%。 法国、德国和意大利的基本赤字要小得多，分别为3.6%、1.1%以及盈余1.1%。法國、德國和意大利的基本赤字要小得多，分別為3.6%、1.1%以及盈餘1.1%。 因此，稳定债务要求一些国家进行大规模财政调整。因此，穩定債務要求一些國家進行大規模財政調整。


第二，政府通过增加税收或削减开支来遏制赤字的政治意愿或许也要考虑。第二，政府通過增加稅收或削減開支來遏制赤字的政治意願或許也要考慮。 这可能会成为自我应验的预言，因为逃离债务会退高利率，使代价更高（因而看上去不那么合理的）财政紧缩成为必然。這可能會成為自我應驗的預言，因為逃離債務會退高利率，使代價更高（因而看上去不那麼合理的）財政緊縮成為必然。


第三，负债率的最终升幅可能远高于IMF的预测。第三，負債率的最終升幅可能遠高於IMF的預測。 这可以根据经验推断出来。這可以根據經驗推斷出來。 最直接的解释是，世界经济将进入漫长的资产负债表收缩时期，与日本上世纪90年代的情况类似。最直接的解釋是，世界經濟將進入漫長的資產負債表收縮時期，與日本上世紀90年代的情況類似。


我将对上述观点提出反驳。我將對上述觀點提出反駁。


首先，市场对财政前景持乐观态度：英美的预期通货膨胀率仍处于有效控制之中，英美传统的10年期政府债券的利率仍低于3%。首先，市場對財政前景持樂觀態度：英美的預期通貨膨脹率仍處於有效控制之中，英美傳統的10年期政府債券的利率仍低於3%。


其次，应付人口老龄化带来的额外负担的成本，远远高于此次危机的可能成本。其次，應付人口老齡化帶來的額外負擔的成本，遠遠高於此次危機的可能成本。 据IMF预测，美国老龄化导致的财政成本的现值是此次危机成本的15倍。據IMF預測，美國老齡化導致的財政成本的現值是此次危機成本的15倍。


第三，为了消除以后可能会发生但可以避免的财政危机，而避免采取将大大降低本次危机实际经济成本的行动，这没有任何意义。第三，為了消除以後可能會發生但可以避免的財政危機，而避免採取將大大降低本次危機實際經濟成本的行動，這沒有任何意義。 那就像是为了不再担心死亡而自杀一样。那就像是為了不再擔心死亡而自殺一樣。


不過，抑制長期財政風險是明智的。 最重要的行动就是抑制与年龄相关的长期开支。最重要的行動就是抑制與年齡相關的長期開支。 但眼下也有一个日程表：使全球需求恢复平衡。但眼下也有一個日程表：使全球需求恢復平衡。


盈余国家把让自己消费至破产的工作转包给了贸易伙伴，同时责备后者的恣意挥霍。盈餘國家把讓自己消費至破產的工作轉包給了貿易夥伴，同時責備後者的恣意揮霍。 因此，美国、英国和西班牙出现巨额财政赤字的原因是：它们在抵消本国私人开支的崩溃以及国外的出口需求。因此，美國、英國和西班牙出現巨額財政赤字的原因是：它們在抵消本國私人開支的崩潰以及國外的出口需求。 从长期来看，这是不可持续的。從長期來看，這是不可持續的。


现在的危险是，盈余国家指望经济复苏来自于赤字国家持续的巨额财政扩张。現在的危險是，盈餘國家指望經濟復甦來自於赤字國家持續的巨額財政擴張。 一些分析师提出，美国本应该断然拒绝采取任何财政行动，将这个任务丢给盈余国家。一些分析師提出，美國本應該斷然拒絕採取任何財政行動，將這個任務丟給盈餘國家。 不幸的是，这将意味着全球性的萧条。不幸的是，這將意味著全球性的蕭條。 然而，如果不恢复平衡，世界经济就不会出现健康复苏。然而，如果不恢復平衡，世界經濟就不會出現健康復蘇。 从这一点来说，美国是对的，德国是错的。從這一點來說，美國是對的，德國是錯的。


英國《金融時報》首席經濟評論員馬丁？沃爾夫(Martin Wolf)發表文章指出，20國集團于4月2日召開的峰會將以失敗告終，原因在于其成員國拒絕接受美國提出的“全球需求議程”，傳統觀點正在占據上風。


馬丁-沃爾夫：G20峰會將以失敗告終-----------------2009-03-14 01:15:05


　　文章指出：我們必須認識到我們所處的位置。首先，這場衰退是全球性的。嚴重依賴出口作為需求來源的國家，例如德國、日本和韓國，比美國和英國受到的影響更為嚴重。第二，促成這場衰退的力量既強大又具有持久性。它們包括：財富巨額縮水（根據亞洲開發銀行(ADB)的研究估算，接近全球一年的產出）；貿易逆差國家大量未償還的私人債務；以及金融體系正常運轉機制的崩潰。


　　那麼，我們應該怎麼做？貨幣政策在很大程度上已經筋疲力盡：就連接近于零的利率也未能刺激放貸，而且全球不可能通過貶值而實現出口導向型複蘇。貨幣政策能夠──而且必須──掃除信貸市場的障礙，維持貨幣供給並支持財政政策。美聯儲(Fed)在這些方面走得最遠，其他國家，不管願不願意，也只好被迫效仿。


　　財政政策需要扮演一個重要角色。在一篇傑出的論文中，國際貨幣基金組織(IMF)的經濟學家們將我們所需的措施描述為“及時、大規模、持久性、多樣化、應變性、集體性和可持續性”。及時、大規模和持久性，因為衰退已經發生，情況嚴重而且持續時間長；多樣化，因為單項舉措的效力具有不確定性；應變性，因為必定會發生意外情況；集體性，因為參與的國家越多，經濟刺激計劃就越有效；可持續性，因為必須遏制住債務市場的負面反應*。


　　依照這些標准，現有經濟刺激方案都溫和得令人不安。根據IMF的估算，即便是美國的刺激計劃規模也僅占國內生產總值(GDP)的4.8%。此外，IMF指出，歐洲的自動穩定效應比美國大，因為歐洲的福利更慷慨**。總體來看，美國比其它高收入大國做得更多，但也沒有多太多：與危機之前的一年比，預計今年美國財政資產負債表的總體變化約相當于GDP的5.7%，而德國是4.4%。


　　不出所料，評論家指責美國最近出台的經濟刺激方案規模過小。哈佛大學教授、羅納德？里根(Ronald Reagan)政府經濟顧問委員會前主席馬丁？費爾德斯坦(Martin Feldstein)提出，“美國經濟面臨7500億美元的需求不足”，主要是因為家庭財富縮水了12萬億美元。他指出，美國的刺激計劃只能抵消2009年和2010年需求損失的40%。如果是這樣，這將是一場深重而持久的衰退。費爾德斯坦的結論是，“很可能會出台第二套財政刺激計劃”。確實，這將是必不可少的。不過，到那個時候，奧巴馬可能已經在論戰中告敗，並失去了威信。


　　然而，在美國和其他地區，採取更多行動的意願很微弱。保持謹慎的首要理由是擔心長期可持續性。這是個錯誤：可持續性的主要威脅不是危機，而是權益支出(entitlement spending)。在私營部門大幅收縮業務規模的時候，即便是控制財政赤字的嘗試本身也很可能失敗。最後，財政政策的制定不能獨立于私營部門的活動之外──事實上，我們現在看到財政赤字大幅攀升，就是因為私營部門過去的大肆揮霍──通常是其他國家的私營部門。


　　特別要記住的是，在一個能夠以，比如說，2%至3%的實際利率借貸的國家，即便公共債務占GDP的比例增加50%，納稅人承擔的永久成本也只有GDP的1%至1.5%。假如能維持可信度，這是可以控制的，而且事實上，長時間衰退所固有的浪費比這更讓人擔心。


　　簡而言之，把蕭條扼殺在萌芽之中是第一位的。不過，要想做到這一點，財政舉措必須具有令人信服的可逆性：針對高消費人群的臨時支出和減稅措施會比大範圍減稅更有效、風險更低。


　　文章最後強調：G20的政府領導人必須下定決心，採取一切必要的舉措來維持內需和脆弱的發展中國家的需求。他們應拋棄傳統觀念，勇于達到目的。


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金融時報---------------------------------------------20090322



 


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