美國債務上限與中國投資損失---主權債務違約

高懸的美國債務上限與中國投資損失可能巨大

2011年7月15日，美國財政部重申如2011年8月2日前不能提高債務上限，美國將出現債務違約。當日，美國財政部宣佈立即停止買賣外匯的再投資項目以節省230億美元現金，這已是最後的緊急措施。美國財政部負責美國國內財政事務的副部長Jeffrey Goldstein在一份聲明中說：“正如之前所宣佈的，財政部今天起將暫停外匯穩定基金的再投資，這是保持美國在法定債務限額之下的最後措施。為了防止美國所履行的義務出現違約，國會必須及時提高債務上限。”事實上，為了避免觸及法定債務上限，自1980年以來美國已經39次提高國債上限：雷根時代共提高17次，克林頓執政時期4次，小布希時代7次。美國的巨額國債主要是多年來美國政府預算赤字累積的結果，目前美國國債上限是14.3萬億美元。2011年7月，美國國債市場風聲鶴唳，若美國政府與國會無法及時達成提高上限的共識，美國債務違約風險急速上升，美國AAA最高主權債務等級可能失守。2011年7月10日，國際貨幣基金組織新任總裁拉加德表示，美國儘快提高公共債務上限至關重要，否則不僅會給美國經濟帶來衝擊也會影響到世界其他經濟體。2011年7月13日，國際評級機構穆迪警告，鑒於美國出現債務違約的風險正在加大，已把美國國債列入“觀察名單”，可能把信用評級從AAA調低為AA，因法定債務上限將無法及時上調的可能性不斷上升。美國總統奧巴馬當日憤然走出談判會場，向美國共和黨人施壓。2011年7月15日，國際評級機構標準普爾公司將美國“AAA/A-1+”評級置於負面觀察，並稱很可能在未來3個月內下調美國主權信用評級。此前，標普將美國AAA主權評等展望前景從穩定調降至負面。獨立評級機構魏斯將進一步下調美國主權債務評級，將美國主權債務評級一個級距至C-，下調後與“垃圾級”比鄰。中國民營信用評級機構大公國際資信評估公司表示，不管美國能否通過舉債上限法案，美國主權債信評等已列入負面觀察名單；美國目前債信評級展望為負向。大公國際董事長關建中表示，美國政府的債務不斷攀升，很快會越過當年國內生產總值(GDP)，實際債務償付能力已經崩潰；美國運用美元發行權力超發美元的轉移債務作法，嚴重侵害債權人利益；即使美國通過上調舉債上限的法案，也無助美國國債的展望。截至2011年6月底，投資者已明顯選擇遠離美國國債市場；隨著債務最後期限逐漸逼近，美國國債市場的流動性越來越低。圍繞美國國債上限進行的談判已經進入迫在眉睫的時候。美國總統奧巴馬表示願意考慮對養老金、老年人醫療和退伍軍人補助等受歡迎的社會福利項目進行削減；作為交換，奧巴馬希望共和黨能夠投票通過對高收入美國人和大企業提高稅收；共和黨人表示，提高美國國債上限的前提是美國政府提出巨大的削減開支計畫，而且削減的開支數目必須高於增加的債限額度；民主黨人反對削減社會福利計畫並要求對富人增稅，民主黨人指責改變福利計畫將使美國最弱勢的群體——老年人和低收入者的生活雪上加霜。奧巴馬和國會領袖連續多日舉行了多輪談判，雙方言辭激烈，劍拔弩張，雙方距離達成協定還相去甚遠。目前看來，美國在2011年8月2日最後期限前提高14.3萬億美元的政府合法借貸上限有很大難度。如果不能提高債務上限，美國將不能償還部分所欠債務。如果不能提高債務上限，美國政府將無法支付大筆開支：美國政府無法支付美國政府和軍隊運作的資金；美國政府被迫停止發放養老金、聯邦醫療保險、軍人津貼等補助，停止向政府雇員和合同工支付工資。例如，在國債上限到期的2011年8月份，美國政府的收入為1720億美元，但實際的開支將高達3070億美元，其中短缺的1350億美元需要靠借債來彌補。如果不能提高債務上限，美國國債違約導致投資人或者投資國減少購買美國國債，從而引起利率上升，導致民眾購房、購車和信用卡的利率跟著上升，增加民眾開支。如果不能提高債務上限，政府開支緊縮和利率上升又會導致各行業減少投資，引起就業下降和股市動盪。研究機構S&P Valuation and Risk
Strategies認為，若美國不幸失去AAA評等，美國國債投資者將面臨高達1000億美元損失。中國2011年4月持有1.1530萬億美元的美國國債，中國持有美國國債數量位列全球第一，是美國最大的債權國。中國外交部發言人洪磊在例行記者會上表示：“我們希望美國政府切實採取負責任的政策措施，保障投資者的利益。”但美國可能暗中放任債務上限不能提高，美國損失小而中國損失大。中國對過去的美國國債投資既憂心又無可奈何。

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http://zh.wikipedia.org/wiki/%E4%B8%BB%E6%9D%83%E8%BF%9D%E7%BA%A6

主權債務違約

是指一國政府無法按時對其向外擔保借來的債務還本付息的情況，如債務重組；當期本金、利息未如期如數支付；債務總額超過國際貨幣基金組織貸款協議所規定的的最高上限。當一國政府充當該國主權債券的債務人時，由於政府自身在司法體系中的角色使其很難出現在他國的破產法庭上，因此政府可能會在這種缺少法律約束的情況下宣布其主權債務違約。

主權債務違約即可能是對國外借款人的債務違約，也可能包含對國內借款人的債務違約。當一國政府掌握有貨幣的發行權時，政府可以通過發行新的貨幣，以投放過量的貨幣來償還本幣債務，即內債，此時政府不會發生對國內債務的主權違約，這也是採用本幣標記的主權債券在其國內享有最高信用評級的原因。但現實中由於政府超發貨幣會帶來通貨膨脹、本幣幣值波動等現象，因此其面向全部債權人債務總額是有上限的，當一國全部主權債務超過上限時，主權信用風險就會增高。

主權債務的違約機率某種程度上可以利用主權信用評級的等級，或者主權信用違約掉期的擔保成本、不同主權債券間的息差進行參考。當主權債務市場上潛在的債券買賣雙方均懷疑某一政府已無力或無意願償還其債務時，他們將會對主權債券潛在的違約風險要求更高的債券貼現率作為對這部分風險的溢價補償。當這一貼現率大幅度超過無風險利率的時候，意味著國家將以極高的貼現率償還債務，或者說，債券的市值大幅度縮水，此刻主權國家存在強烈的違約動機。實證研究證明引發主權違約的關鍵因素通常是債務人——政府在主權債務危機出現時的意圖和行為，而非債權人。對於私人債務而言，當債務人已無力償還其債務時，即便債務人的全部資產可能無法償還所有債務，債權人都可以通過法律條文的規定申請明確的求償，這一特點被認為是私人債務關係和市場存在的關鍵。然而對於主權債務而言，其用於擔保的資產往往屬於國家財富，在其國內法律體系中屬於豁免部分。即便那些不屬於豁免部分的資產，債權人也很難找到一家合適的法庭申請執行債務契約。這些技術上的問題使得主權債券的所有者往往難以在主權違約事件發生後進行程序性追索，也使得主權國家較之於私人部門更願意違約。因此主權國家的代表政府對即將到期的債務的態度對違約是否發生存在顯著影響。通常主權債務違約發生前，其主權債券市場利率會顯著高於同期的無風險利率。過高的債券市場利率將增加政府的償債壓力，迫使該國進一步通過發行新債償還舊債，此時市場對其償債能力的質疑將以要求更高的貼現率體現出來。當這一循環達到一國債務總額上限、或者償付能力上限時，債務的違約將可能因政府無力支付下一期債務的本息，或大量債權人要求提前清償債務而引發。Das等人（2008）將主權違約帶來的影響以四種成本進行劃分：聲譽成本、國際貿易排除成本、國內經濟體通過金融市場再融資成本和政府當局的政治成本。其特點是易於定性而難於定量。參考已發生的主權違約事件，主權違約通常會導致該國主權債務的在短期的評級下降。主權違約的發生與債務評級的下降將給予潛在投資者消極的信號，從而使潛在投資者拒絕購買該國新的主權債券，使違約國更加難以從市場上融資。一個反向的論證基於對19世紀美國各州政府債務違約的研究，研究證明在主權債務違約發生之後，願意並確實償付債務的州政府，能比那些繼續拖欠債務的州從市場上獲得更多的融資。

另一方面，對於新興市場的私人經濟部門而言，其所在國發生主權違約意味著私人經濟部門在外部資本市場上融資的成本也將大幅提高。在1984-2004年的20年間，由於主權違約導致私營部門通過外部市場融資的數量減少了40%，並且這一影響的持續時間延續至主權債務危機發生一年之後。對應的，針對違約國的外國直接投資（FDI）數量也會下降，來自原債權國的投資減少更加明顯。而雙邊貿易額的減少更可持續長達15年。這種貿易的減少可能是潛在投資者對該國信用和風險的評價反應，也有可能是主權債務的債權人對這些國家的投資進行了懲罰性的限制。這些因素共同收緊了面向主權違約國家的現金流，因而增加了該國私營部門通過市場融資的難度。

由於新巴塞爾協議對協議各國商業銀行的核心資本充足率組提出的新要求，低於最高信用評級的主權債券將會因其存在的風險、較低的安全性和流動性被排除出核心資本之外，這將導致大量銀行不得不改變其核心資本結構並出售掉這部分主權債券。由於政府發行的主權債券的主要賣家往往是大型銀行，一國主權債務違約帶來的影響將是全球性的。Borenzstein和Panizza（2008）通過分析亞洲和拉丁美洲主權債務違約現象時，發現主權違約將迫使中央銀行和其他銀行進行類似「再資本化」的行為，有可能因這一行為對銀行流動性的要求觸發當地銀行部門的系統性風險。Alichi（2008認為當一國國內經濟十分脆弱時，此時政府會發生類似私營經濟體的戰略違約。通常主權違約的解決方式是通過與主要債權人的談判達成重組。如1961年組成的巴黎俱樂部承擔了大量對低收入國家進行債務重組的安排。但主權國家面對外部償債壓力的反應是雙向的：一方面主權國家會為尋求未來可持續的融資渠道而提高還債意願；另一方面，主權國家也會試圖考慮通過拖延償債以在談判換取有利的條件，如償還時限的延長、利率的下調甚至本息的減免，並承擔償還債務後國內經濟衰退的風險。因此主權國家存在主權債務違約前、後與債權人博弈的意願和可能。